À ses débuts, la gestion obligataire a pu se contenter d’utiliser les indices de marché comme repère. Mais le niveau historiquement bas des taux vient bouleverser le paysage et les méthodes qui faisaient recette hier sont aujourd’hui sérieusement mises à mal.

Retour aux sources

« Il n’y a rien de plus pratique qu’une bonne vieille théorie ». Pour paraphraser Robert Cobbaut, mon ancien professeur de théorie financière, tout gérant obligataire devrait faire sienne cette devise. Si un gestionnaire actions peut se nourrir principalement de « convictions », du côté obligataire, en revanche, les mathématiques font loi ! Une gestion de titres à revenu fixe part évidemment de la notion de taux d’intérêt : pour l’emprunteur, il représente le coût de financement ; pour le prêteur, la rémunération du capital qu’il immobilise ; et pour la banque centrale, l’outil de pilotage économique par excellence. Tout du moins, telle était la situation avant l’effondrement de Lehman Brothers.

Maintenant, c’est différent !

Mais depuis, cela a changé : en mettant à disposition des liquidités avec leurs politiques d’assouplissement quantitatif exceptionnelles -qui s’inscrivent pourtant dans la durée- les banques centrales ont poussé les taux vers un plus bas historique, créant une véritable « trappe à liquidité », selon l’expression de Keynes : la rémunération des placements est si basse que les agents économiques sont incités à garder leurs liquidités plutôt que d’investir. Cela fait maintenant plus de quatre ans que le taux d‘intérêt de la facilité de dépôt de la Banque centrale européenne (BCE) navigue au-dessous du niveau zéro.

Pour les marchés obligataires, c’est en quelque sorte une révolution copernicienne, une inversion totale des repères : c’est l’emprunteur en dernier ressort qui est rémunéré par les prêteurs ! Sur les trois dernières décennies, les rendements ont ainsi subi une lente érosion dans les principales économies développées : celui de l’emprunt souverain allemand à dix ans est passé de près de 9,11 % à 0,32 %.

Jean-Philippe Donge, Head of Fixed Income, Banque de Luxembourg Investments

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